社論-從「新常態」到「新非常態」下的全球經濟沈痾

華爾街前的金牛
當時眾人更無法想像,在流動性如大水漫淹全球後,現今主要央行竟仍在處理通縮問題。(圖為華爾街前的金牛,美聯社資料照)

如果有人在全球最徬徨的2009年,以用水晶球窺視未來,預言接下來美、歐、日央行將透過量化寬鬆政策向市場注入高達5兆美元的流動性,歐元區及日本會實施負利率,一定會被許多經濟學家斥為無知與瘋狂,因為即使這帖猛藥能把經濟救起來,全球也會陷入嚴重的通膨危機。

當時眾人更無法想像,在流動性如大水漫淹全球後,現今主要央行竟仍在處理通縮問題。而各界不但對零利率、負利率或量化寬鬆政策等非傳統貨幣政策習以為常,多數專家甚至認為央行寬鬆程度還不夠,更遑論美國聯準會啟動升息招致的負評,都凸顯出全球經濟與金融市場的狀況,已讓這些非傳統政策的「正常化」變得相當困難。今年年初,紐約大學教授魯比尼(N. Roubini)遂於《時代》雜誌撰文,以「新非常態」(new abnormal)一詞形容當前全球經濟。

 

「新非常態」包含多個持續性的經濟與金融異象,2009年太平洋資產管理公司(PIMCO)所提出「新常態」(new normal)便是其中之一。PIMCO當時認為,造成金融海嘯的深層原因來自於全球經濟與金融市場的嚴重失衡,導致經濟復甦速度與負向產出缺口收斂情形,遠比過往經驗來得慢,修復期約需時5年。

沒想到5年過去了,全球經濟失衡的情況依然沒有解決,還愈顯複雜。2014年IMF總裁拉加德(C. Lagarde)以「新平庸」(new mediocre)概念,希望能釐清紛亂的局面。新平庸指出的經濟成長不如預期、高失業及財富分配不均等3大特徵,也是PIMCO原本預期僅能緩慢修復的面向。令人喪氣的是,新平庸一詞提出2年後,全球預測機構仍在持續下調經濟成長率;美、歐就業人口占總勞動力比回升相當有限,顯示失業問題改善可能僅止於表面。而各國前10%與前1%高所得者所得占比,自1980年以來的上揚趨勢未變,反映大量財富日益集中在邊際消費傾向較低的少數富人之手,亦證明不均現象還在持續擴大。

在這些非常態異象始終未緩解且程度益發嚴重,「新常態」與「新平庸」等現象就逐漸與「新非常態」合流。麻煩的是,當非常態狀況持續越久,金融市場就會累積更龐大的失衡。就像今年2月中旬後,全球金融市場又吹起歡愉的號角,彷彿年初的恐慌性殺盤只是一場幻夢,國際景氣將迎來許久不見的曙光。相較之下,經濟基本面仍是寒風陣陣,諸如主要國家花旗經濟驚奇指數依然不如預期、OECD領先指標亦持續低於長期平均,並呈現明顯下墜,都意味著當前疲弱不振的經濟情勢,短期內難獲改善,亦再度凸顯金融市場與經濟基本面的脫鉤情況加劇。

倘若兩者背離程度超過可被接受的「極限」,各界就會對近年來支撐全球金融及經濟的超寬鬆貨幣政策,產生無效的臆測,乃至於對央行能力失去信心。屆時,偏離基本面的金融市場恐一夕之間如氣球破裂般快速下跌,並引發危及經濟的連鎖效應。換言之,在新非常態的時代,全球經濟與金融市場是處在非常不穩定的狀態。

回過頭來看,為何猛藥吃了這麼久,各種失衡的非常態異象未有絲毫見效?2014年美國前財政部長桑默斯(L. Summers)爰引1930年代漢森(A. Hansen)提出的「長期成長停滯」(secular stagnation)理論試圖做出解釋。該理論認為,全球經濟之所以失衡,主要係個人與企業的邊際儲蓄傾向永久地提高,但邊際投資傾向永久地降低,這讓投資不足且內需不振變成持續性現象,進而讓低物價與需求不足問題相偕而來。此外,由於資金的價格是利率,以致於在儲蓄不足下,低利率、各國央行超寬鬆的貨幣政策,就變成在所難免。

桑默斯認為,造成邊際儲蓄與投資傾向改變的因素,包含貧富差距擴大、人口老化、人們對退休生活及對退休金能否如願取得倍感不安、金融監理的管制日增、企業經營更重視財務操作,以及造成去工業化現象更明顯的新科技問世等。由於這些因素短時間內極不易逆轉,不只讓長期成長停滯,更令衍生的各種經濟與金融市場的異象,有如陰魂久久不散。

綜觀金融海嘯後,經濟專家們陸續提出的新常態、新平庸、長期成長停滯及新非常態等詞彙,關注重點或切入角度雖略有不同,卻都指向同一個現象,那就是「全球實際經濟成長率低於潛在成長,且潛在成長率減弱趨勢已然成形」。未來,失去動能的全球經濟,一旦遭遇較大的外生衝擊,很可能就陷入嚴重衰退。而當前各種非常態異象吹出的一陣陣資產泡沫,抑或刺激政策使經濟成長略為加快,都讓人看似見到景氣好轉的暖風。但只要金融資產價格與經濟基本面嚴重脫鉤的現象未除、實際經濟成長率持續低於潛在成長的問題猶在,世人就必須時刻保持警惕。因為,這代表無論金融市場的萬花筒如何炫麗,全球經濟恐仍難脫長期成長停滯的冰冷陷阱。

(工商時報)

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